前日，潮宏基披露《发行股份及支付现金购买资产暨关联交易报告书(草案)》等公告，拟支付现金购买国内美容行业头部企业思妍丽40.36%股份，再以7.2元/股的价格发行股份，购买标的剩余33.64%股权，交易完成后，思妍丽将成为上市公司潮宏基的全资子公司。
早在2016年末，潮宏基便以6000万人民币的价格，受让大股东旗下琢胜投资100%股权，从而间接持有思妍丽26%股权。由于同时需承担5.16亿元债务，再扣除琢胜投资的其他资产，有券商测算当时思妍丽的收购估值为15亿左右。
新浪财经注意到，在这次收购草案中，思妍丽整体估值为17.57亿，对比半年前曾披露过的收购预案，几乎没有增加，而相比2016年15亿左右的估值，2年的时间也仅增值17%左右。
收购标的估值近年上升缓慢背后的原因在哪，此次并购方案中又有什么地方值得注意的，新浪财经结合重组草案为投资者做一个梳理。
美容行业前景难料思妍丽发展暂陷停滞
标的公司思妍丽主营业务是生活美容和医疗美容服务，收入主要包括服务费、化妆品等相关产品销售收入、转介分成以及门店加盟费，属于美容行业。
根据收购报告书，由于国内经济不断发展，城镇居民人均可支配收入、中产阶级人数等数据均处于上升趋势，同时行业渗透率低于发达国家，预计国内美容产业会保持较快增速，市场空间巨大。
不过通过查阅资料，新浪财经注意到行业和公司未来发展可能并没有这么乐观。
数据显示，2016年我国专业美容行业营业额为1755.40亿元，较2013年的1462.99亿增长19.98%，年均复合增长率为6.26%，低于城镇人均可支配收入增速。此外，分单年来看，2014至2016三年行业营业额增速分别为15.3%、3.0%和1.1%，增速下滑非常明显。
摘自收购报告草案作为定位偏高端的可选消费，美容行业收入的变化正在引起市场对消费升级可持续性的担心，而头部企业的业绩变化似乎也能印证行业增长乏力这一趋势。
收购报告书显示，标的公司思妍丽2016年、2017年和2018年1-6月营业收入分别为68551.21万元、68020.83万元和32695.22万元，同比出现负增长。同期归母净利润分别为6209.96万、6766.25万和5363.28万元，扣除变卖房产等非经常性损益后，净利润则变为6367.45万、5768.25万和4615.41万。公司之前业绩总体处于下降趋势，2018上半年收入没有明显好转但利润似乎有拐头迹象，利润的变化趋势仍需等待全年数据的确认。
业内对标公司之一的台湾上市公司克丽缇娜也是类似情况。公开数据显示，2016年克丽缇娜营业收入33.61亿元新台币，同比下降23.52%，2017年营业收入32.91亿元新台币，同比下降2.08%。
不仅是业绩，思妍丽的门店数量变动情况也令人担忧。
根据报告书，截至2018年6月30日，标的公司以“思妍丽”品牌在全国42个城市拥有93家直营店和43家加盟店，合计136家门店。而根据大众点评的数据(中商产业研究院2017年资料)，仅在全国美容院数量最多的前30个城市中，思妍丽就达到142家，如果和报告书的42个城市同一口径计算，门店数量则更多。也就是说，近一两年中，思妍丽在线下不仅没有扩张，反而还出现了10%以上的萎缩。思妍丽的业绩和门店数量均处于下滑状态。
同一轮次股权转让价格相差近20%
根据收购报告书，标的思妍丽自2009年成立以来共经历5次股权转让和1次增资，其中最近一次股权变更发生在半年前，就在这次股权转让后仅一个月，上市公司就启动了重组计划。新浪财经注意到，在那次的股权转让中，几个受让方的受让价格并不一致。
2018年2月1日，股权出让方思妍丽控股、渣打直投、渣打毛里求斯、上海佑瓒，与股权受让方潮尚精创、中兵金正、复轩时尚、横琴翰飞、周德奋等，资签署了《关于上海思妍丽股份有限公司61.5%股份之股份购买协议》。
其中，渣打毛里求斯将其所持思妍丽2，435，294股、5，882，353股、1，382，353股分别以人民币136，717，092元、300，000，000元、70，500，000元转让给潮尚精创、中兵金正、复轩时尚;上海佑瓒将其所持思妍丽872，549股、1，872，549股、3，921，569股分别以人民币44，500，000元、95，500，000元、200，000，000元转让给复轩时尚、横琴翰飞、周德奋;渣打直投将其所持思妍丽2，466，667股以人民币150，000，000元转让给潮尚精创;思妍丽控股将其所持思妍丽1，666，666股以人民币85，000，000元转让给了复轩时尚。
2018年2月思妍丽股权转让情况从这次转让过程可以看到，除了渣打直投以60.81元/股、渣打毛里求斯以56.14元/股的价格分别转给潮尚精创，其他转让价格均为51元/股，同一轮次股权转让的最大价差达到近20%。
收购报告披露，潮尚精创属于上市公司潮宏基实际控制人的一致行动人参与出资的有限合伙企业，是上市公司关联方，在上市公司支付现金购买资产的交易完成后，天津海立方舟从潮尚精创退伙，潮尚精创剩余的有限合伙人均为上市公司潮宏基的董事和高管，潮尚精创变为上市公司实际控制人的一致行动人所控制的企业。
但对于存在较大转让价差的真实原因具体是什么，报告草案中并没有明确给出解释。
业绩补偿义务一家承担补偿额仅覆盖收购对价14%
本次收购思妍丽74%股权将分两步进行，首先以支付现金的方式购买潮尚精创、中兵金正、复轩时尚、周德奋合计持有的40.36%的标的公司股份，现金收购完成后，再以非公开发行股票的方式购买潮尚精创、复轩时尚、横琴翰飞、渣打直投、渣打毛里求斯合计持有的33.64%的股份。
根据收购方案，40.36%股权对应的7.42亿元现金对价部分，除关联方潮尚精创外，另三家交易对象中兵金正、复轩时尚和周德奋无需承担业绩承诺;33.64%股权对应的5.95亿元股份对价部分，同样除关联方潮尚精创外，另四家交易对象复轩时尚、横琴翰飞、渣打直投和渣打毛里求斯也无需承担业绩承诺。
而根据业绩承诺补偿约定，唯一的业绩补偿义务人潮尚精创，以其获得的股份对价承担相应义务，而该股份对价占本次交易标的资产总作价的比例仅为13.97%。也就是说，如果出现业绩承诺无法完成，在某些情况下，就算潮尚精创将其取得的股份对价部分全部补偿上市公司，也无法完全覆盖上市公司由并购所带来的损失，而且与极端损失额相差很大。
值得一提的是，收购标的思妍丽在近两年半的报告期内共受到36次行政处罚，原因涉及卫生、消防、税务、资质，以及虚假宣传等多项问题，而上市公司潮宏基目前5元左右的股价还低于7.2元增发价大约30%。
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